民生证券：因价格上涨中国宏桥Q3氧化铝板块利润增厚 维持“推荐”评级

　　民生证券发布研究报告称，预计中国宏桥（01378）2024-2026年将实现归母净利225.70亿元、251.45亿元和262.59亿元，对应现价的PE分别为5、4和4倍，维持“推荐”评级。民生证券指出，中国宏桥铝土矿资源保障能力强，叠加铝价上行明显提升公司业绩弹性，绿色能源转型助力长远发展，有望提升公司估值。

　　民生证券主要观点如下：

　　公司发布子公司山东宏桥新型材料有限公司三季度财务数据。

　　山东宏桥主要从事中国宏桥在国内的电解铝，氧化铝及铝加工等业务。2024Q1-3，山东宏桥实现营收1100.68亿元，同比+12.47%；归母净利润157.54亿元，同比+141.43%。单季度看，2024Q3营收380.23亿元，同比增长13.86%，环比增长1.99%；归母净利59.61亿元，同比增长38.01%，环比增长9.35%。

　　Q3氧化铝价格上涨，氧化铝板块利润增厚。

　　量：电解铝方面，24Q3山东电解铝预计满产124.3万吨，云南地区预计满产37.2万吨；氧化铝方面，预计国内及印尼氧化铝产能满产运行。

　　价：24Q3市场铝价环比-975元/吨，山东地区氧化铝环比+290元/吨，预焙阳极环比-183元/吨，动力煤价格环比-1元/吨。该行测算山东地区电解铝Q3税前利润为1454元/吨（不包含上游氧化铝利润）。

　　此外，随着氧化铝价格走高，公司国内外氧化铝板块盈利能力增强。Q3电解铝行业税前利润环比-1098元/吨，氧化铝行业税前利润环比+162元/吨。

　　未来看点。

　　1）产业链一体化布局完善。公司电解铝合规产能645.9万吨，其中山东产能497.1万吨，云南产能148.8万吨，权益产能约570万吨；氧化铝产能1950万吨，其中国内产能1750万吨，印尼产能200万吨；公司联营的几内亚西芒杜铝土矿项目产能约5000万吨，公司持股25%，折算权益产能1250万吨。公司铝土矿、氧化铝、电解铝一体化布局完善，原料保障能力强。

　　2）动力煤价格维持弱势，成本让利提升业绩弹性。公司山东电解铝电力主要来自于自备，成本受动力煤市场价影响较大。由于动力煤供需偏松，市场煤价持续下行，2024年4月底，5500大卡动力煤价已跌至830元/吨附近。公司预焙阳极基本外购，2023年以来，预焙阳极价格走弱。原料端让利明显，公司业绩弹性更高。

　　3）部分电解铝产能转移云南，绿电助力长远发展。山东电解铝电力供应以自备电为主，而自备电只能购买市场煤，不能享受长协价，能源转型背景下，未来火电还将支付高昂的碳成本。2019年，公司开始将电解铝产能向云南转移，云南宏泰新材料文山州203万吨项目已建成，正逐步投产。云南电源以水电为主，新能源，双碳背景下，绿色铝溢价提升，有助于公司长远发展。

　　4）参股几内亚铁矿石项目，横向拓展铁矿石资源。公司子公司魏桥铝电及WinningLogistics各自持有WCH的50%股权，而WCH间接拥有几内亚西芒杜铁矿石项目中铁矿山1号区块及2号区块开发和生产铁矿石的权益，通过作为WCH的股东参与铁矿石项目，魏桥铝电可享有相应的投资回报。